Mange aktieforvaltere starter med bottom-up. Det vil sige, at de har nøje udvalgte kriterier, som der screenes efter, hvilket kunne være, at selskaber ikke må værdiansættes til mere end maksimalt 15 gange den forventede indtjening i det kommende regnskabsår. Efterfølgende forsøger de fleste at fordele investeringerne ud på de 11 såkaldte GICS-sektorer for at få risikospredning på sektorer. Vi starter et helt andet sted.

Vi tror på, at langsigtet afkast på aktieporteføljer ikke er normalfordelte, hvilke vil sige, at der er lige mange vindere og tabere i porteføljen målt på deres bidrag til det totale afkast. De langsigtede afkast er derimod drevet af 'potenslove', hvilket betyder, at få aktier over tid vil drive hovedparten af afkastet i en portefølje. Det er derfor, vi mener, en koncentreret aktieportefølje giver den rigtige præmis for attraktive afkast. En koncentreret aktieportefølje betyder også, at der fokuseres på de bedste idéer, og dem er der ikke så mange af. Så hvordan finder vi de bedste idéer?

Vi starter med at identificere langsigtede temaer i makroøkonomien, som vi er overviste om, vil udfolde sig over 10-20 år. Dernæst identificerer vi en gruppe af selskaber, som er eksponeret mod disse temaer og analyserer deres strategiske position. I aktiemarkedet taler vi tit om tal, men glemmer ofte, hvad der er den underliggende kausale forklaring på succesfulde selskaber og attraktive afkast til aktionærerne. Nemlig selskabernes strategiske position og valg som den ultimative drivkraft bag selskabets varige konkurrencefordele og dermed overnormale profit. Den strategiske analyse munder ud i det selskab, vi mener, har den bedste strategiske position inden for temaet.

Efterfølgende modelleres selskabet ved en DCF-model, der skal afdække, om det er salgsvækst, driftsmargin eller behovet for reinvestering, der er den primære drivkraft bag selskabets værdiskabelse. Analysen vil også åbenbare selskabets afkast på den investerede kapital, effektivitet af den investerede kapital og andre afgørende faktorer i fundamentalanalysen af selskabet. Efter DCF-modellen gennemgår vi vores 'tjekliste', der vurderer selskabet på en lang række andre parametre, der ikke indgår i DCF-modellen herunder, om ledelsen er kvalificeret, gældsfaktor, er CEO'en medejer, hvem er de eksisterende aktionærer mv.

Til allersidst kommer det vigtigste: Gode selskaber kan være dårlige investeringer. Mange laver DCF-modeller med egne input. Vi inverterer modellen. Vi anvender konsensusforventninger i markedet og forecaster de frie pengestrømme så langt ud, som der skal til, for at vi kan retfærdiggøre selskabets nuværende markedsværdi. Denne øvelse bevirker, at vi nu ved, hvilke forventninger der danner grundlaget for den nuværende markedsværdi. Opgaven er nu at vurdere, om selskabet kan overgå disse forventninger eller ej. Er vores vurdering at selskabet kan overgå forventningerne, så kan en position etableres, såfremt aktiens afkast ikke signifikant samvarierer med resten af porteføljens positioner.

Det, mener vi, er det gode håndværk.